עד כמה שווה אג"ח ה' של אפריקה נכסים?

אפריקה נכסים הוקמה בשנת 1971 כחברה פרטית, ובשנת 2004 הפכה לחברה ציבורית לאחר שביצעה הנפקה ראשונה בבורסה לני"ע בת"א. החברה הינה חברת בת של חברת אפריקה ישראל להשקעות בע"מ - שהינה גם היא חברה ציבורית בשליטתו של לב לבייב. אפריקה ישראל מחזיקה בכ-56% ממניותיה, והציבור מחזיק בכ-36.49% ממניותיה. החברה נסחרת במדד ת"א 100 ושוויה נאמד ב-885 מיליון שקלים. החברה פועלת בעצמה ובאמצעות חברות הקבוצה בייזום, הקמה, השכרה ותפעול של מבנים לתעשייה, מסחר ומשרדים בישראל ובמזרח אירופה, וכן בפיתוח מקרקעין למגורים במזרח אירופה. פעילות החברה במזרח אירופה מתבצעת באמצעות חברת אפי אירופה. החברה מחזיקה ב-22 נכסים מניבים מתוכם 13 בישראל ו-9 באירופה. הכנסות החברה בתשעת החודשים הראשונים של 2011 נבעו בעיקר מהשכרת והפעלת נכסים ומעסקאות בנייה ומקרקעין והסתכמו בכ-360 מיליון שקל. מדובר בקיטון בהכנסות של כ-8.5% לעומת התקופה המקבילה בשנת 2010. זאת בשל קיטון משמעותי מעסקאות בנייה ומקרקעין. הרווח התפעולי של החברה בשלושת הרבעונים הראשונים של 2011 הסתכם ב-168.7 מיליון שקל לעומת 125.2 מיליון שקל בתקופה המקבילה אשתקד. ההפסד של החברה בתשעת החודשים הראשונים של שנת 2011 הסתכם בכ-8.4 מיליון שקלים לעומת הפסד של 1.8 מיליון שקלים בתקופה המקבילה, ונבע בעיקר בשל גידול בהוצאות המס. אלה הסתכמו ב-68.9 מיליון שקל ונבעו מהשלמת רישום הוצאות מס עקב מכירת חברה כלולה באירופה. בכל שנת 2010 הסתכם הרווח של החברה ב-14.5 מיליון שקל. ההון העצמי של החברה (נכון לסוף הרבעון השלישי של שנת 2011) הסתכם בכ-2.7 מיליארד שקלים לעומת כ-2.6 מיליארד שקלים בתקופה המקבילה אשתקד. הגידול בהון העצמי נבע מקיטון בקרן ההון מגידור תזרים מזומנים וכן מהתחזקות האירו אל מול השקל אשר הגדילה אף היא את ההון העצמי של החברה. נכון לסוף הרבעון השלישי של שנת 2011 מסתכמות היתרות הנזילות של החברה כולל השקעות לזמן קצר בכ-436 מיליון שקל לעומת כ-146 מיליון שקל לסוף שנת 2010. הגידול ביתרות הנזילות של החברה בתשעת החודשים הראשונים של 2011 נובע בעיקר מהחזר הלוואות בעלים מחברה מוחזקת של החברה, קבלת הלוואה לטווח ארוך מבנק בישראל וכן ממכירת השקעה בחברה מוחזקת. לוח הסילוקין של החברה לשנים הקרובות מורכב מהלוואות בנקאיות ומפירעון אג"ח. בשנה שעברה החליפה החברה חלק מאג"ח א' ו-ג' באג"ח ה' (דחתה חוב לטווח בינוני וקצר לחוב לטווח בינוני ארוך) דבר שגרם להשטחת לוח הסילוקין ולהקטנת עומס הפירעונות בטווח הקצר בינוני (52 מיליון שקל בשנה הקרובה ועוד 48 מיליון שקל בשנה השנייה). כתוצאה ממהלך זה לא צפויה לחברה בעיה לעמוד בהתחייבויותיה למחזיקי אג"ח והבנקים בשנים הקרובות. אפריקה נכסים אגח ה - בינואר 2011 פנתה החברה למשקיעים והציעה להם אג"ח בשווי כולל של 150 מיליון שקל. אג"ח מסדרה ה' צמודות למדד ועומדות לפירעון (קרן) ב-7 תשלומים בשנים 2013-2019 (10% מהקרן בשנים 2013-2014, 15% מהקרן בשנים 2015-2016, 20% מהקרן בשנים 2017-2018 ותשלום אחרון של 10% מהקרן בשנת 2019). הריבית בגין סידרה זו משולמת פעמיים בשנה בחודשים ינואר ויולי (יולי 2011 - יולי 2019). שיעור הריבית השנתית שנקבעה במכרז הינו 5.9% צמוד למדד. להלן הנתונים העיקריים לגבי סדרה ה': משבר החובות באירופה בשנת 2011 אשר היכה במניות ובאג"ח הקונצרניות לא פסח על האג"ח של אפריקה נכסים. לאחר שהונפקה בריבית של 5.9% לפני שנה בדיוק, נסחרת היום הסדרה בתשואה של 8.98% צמוד מדד. במונחים של שוק ההון המקומי מדובר בסדרה גדולה יחסית. מח"מ הסדרה בינוני ונוח להשקעה. מדרוג העניקה לכל הסדרות של אפריקה נכסים דירוג Baa1 -. הדירוג הושפע לחיוב בשל פיתוח ואכלוס פרוייקטים משמעותיים, אשר מניבים לה תזרים משמעותי שוטף, היקף הפעילות ופיזור גאוגרפי ומגזרי רחב. כל אלה מקטינים את פרופיל הסיכון של החברה, הגמישות התפעולית בשל יתרון הגודל, הניסיון והוותק בתחום ייזום הנדל"ן המניב בישראל ובמזרח אירופה. בנוסף לכך תורמת החלפת סדרות א' ו-ג' בסדרה ה' להקטנת עומס הפדיונות בטווח הקצר-בינוני באופן המתאים יותר לצפי התקבולים התזרימיים של החברה. בטחונות והתניות פיננסיות: האג"ח מובטחות בשעבוד ראשון קבוע ויחיד על 95% ממניות חברת הבת "אפי אירופה" למרות שבפועל נדרש לשעבד רק 45% מהמניות. יחס החוב הבסיסי נטו למניות המשועבדות לא יעלה על 60%. היחס הנדרש להוספת בטוחות-70%. היחס הנדרש לשחרור בטוחות-50%. החברה מתחייבת לא לשעבד מניות נוספות של אפי אירופה המהוות 10% או פחות מהיקף המניות המשועבדות. יחס הון עצמי למאזן (סולו) לא יפחת משיעור של 40%. הפרה של התניה זו במשך שני רבעונים רצופים מהווה עילה לפירעון מיידי של אג"ח. החברה מתחייבת לא לחלק דיבידנד, אם בשל החלוקה יחס הון עצמי למאזן (סולו) יפחת מ-40% או שיחס החוב נטו יעלה על 60%. להערכתי, המרווח הגדול יחסית מממשלתי במח"מ דומה (8.14%) נובע מחשש המשקיעים מפעילות החברה במזרח אירופה, וכן מהסדר החוב של חברת האם אפריקה ישראל בשנת 2010. לסיכום, האם כדאי לרכוש את אפריקה נכסים אג"ח ה' לאור כל הנתונים שפורטו? חברת אפריקה נכסים הינה חברת נדל"ן ותיקה הנהנית מנזילות פיננסית גבוהה ומתזרים מזומנים פרמננטי גם בתקופות של האטה מקרו כלכלית הנובעת מנכסים איכותיים בארץ ובמזרח אירופה. על כן לא צפויה לעמוד בפני בעיה בתשלום חובותיה לבנקים ולמחזיקי אג"ח בשנים הקרובות. בנוסף, הודיעה החברה לאחרונה על תכנית רכישה חוזרת של אג"ח מסדרה א ,ג, ד' ו-ה' בהיקף של עד 100 מיליון שקל. בשקלול כל הפרמטרים שהצגתי אני מוצא את אפריקה נכסים אג"ח ה' מעניינת וראויה להשקעה. הכותב, סיון ליימן, הינו יועץ השקעות פרטי ומנכ"ל כנען ייעוץ השקעות * אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל