תגובות למהלך של פישר: "צפי לעליות בממשלתי"

בנק ישראל הודיע אתמול בערב כי יפעל בשוק הפתוח ויבצע פעילות באג"ח ממשלתיות מסוגים שונים ולתקופות שונות לפדיון בשוק המשני. מטרת צעד זה היא להגדיל את הנזילות שתעמוד לרשות המוסדות הפיננסיים, העסקים ומשקי הבית ולהגביר את האפקטיביות של המדיניות המוניטרית.

להלן ההתייחסות של הכלכלנים הבכירים במשק למהלך:

ורד דר, הכלכלנית הראשית של פסגות:

בבנק הגיעו למסקנה ברורה שגם עוד הפחתה של עוד 100 נקודות בריבית לא תספיק, והחליטו לא לחכות עם הצעד הבא. כרגע אנחנו יודעים בוודאות מה הוא לא יקנה – גילונים. מותר להם לקנות רק אג"ח בריבית קבועה. לגבי כל השאר אין מגבלה. אין עדיפות לשחרים על פני צמודים או להיפך, משום שהפער ביניהם הוא ציפיות האינפלציה, ואילו אינן משתנות על פי פעולות בנק ישראל. או במילים אחרות, אם בנק ישראל היה קונה רק שקלים, הרי שהתשואות בעקום השקלי ובעקום הצמוד היו יורדות בדיוק באותו שיעור. אותו הדבר אם היה קונה רק צמודים. סביר שיקנו גם מזה וגם מזה.

בנק ישראל לא ייקנה 'עד שהמצב ישתפר', הם כן יוכלו לראות סימנים ראשונים של שיפור בכל מיני אינדיקטורים של ריבית ושל אשראי – גם הפד רואה את הסימנים הללו בשווקים בהם הוא התערב. אבל אם בנק ישראל יקנה עד שהוא יראה את שוק האשראי משתחרר ואת האינפלציה מתחילה לעלות, זה כבר יהיה מאוחר מדי. הריבית משפיעה בפיגור של 8-10 חודשים על הדברים הללו, ולכן הוא יצטרך להפסיק הרבה קודם. אנחנו מעריכים שהם בעיקר יסתכלו על מה קורה בארה"ב. כששם יתחילו לצמצם את ההתערבות בשוק האג"ח, גם כאן יצמצמו. עד אז אנחנו מניחים שהוא יקנה במאות מיליוני שקלים בודדים ביום.

בהתייחס להתחזקות הדולר אומרת דר, כי "הדולר מאוד מתחזק הבוקר, גם בגלל ההכרה של השוק בכך שכמות הכסף הולכת לגדול, גם בגלל האמירה של פישר שהריבית יכולה להגיע לאפס וגם בגלל שהדולר התחזק אתמול בעולם. אנחנו מעריכים שההתחזקות המקומית החדה מול השקל היא זמנית. גם אם לא – בניגוד לעבר, אז כל פיחותון או יסופון גררו שינוי בציפיות האינפלציוניות ובציפיות לריבית ולהתנהגות העקומים, היום לדולר כבר יש השפעה הרבה יותר חלשה על המדד, ולכן הוא פחות משפיע על מחירי האג"ח ופחות חשוב לנו.

בשורה התחתונה אומרת דר מספר דברים:

1."שינינו את תחזית נקודת הסיום של ריבית בנק ישראל ל-0%. אם נגיע לשם במהלך אחד או בשניים, זה כבר לא כל כך משנה. 2. הריבית תיוותר ברמה האפסית במשך זמן ארוך משמעריך כרגע השוק. 3. הנגיד מעריך שבהנחת צמיחה של מינוס 0.2% ב-2009 ובהנחה שהתקציב לא יוגדל, יגיע הגרעון בתקציב לחמישה אחוזי תוצר. לנו יש תחזית צמיחה יותר נמוכה (בין מינוס 0.5% למינוס 1.5%) וברור לנו (גם לנגיד, אבל הוא לא יכול לומר) שהתקציב עוד יוגדל. לכן התחזית שלנו היא לגרעון תקציבי של למעלה מ-6%. 4. למרות זאת, אנחנו חושבים שהלחץ על שוק האג"ח הממשלתי הולך להיות נמוך הרבה יותר משחושב השוק.

רון אייכל, הכלכלן הראשי של מיטב

לשם מה בוצע המהלך:

כידוע המדיניות המוניטרית אפקטיבית במיוחד, בכל האמור לריביות לטווחים קצרים ופחות רלוונטית לטווחים הארוכים. בבנק ישראל ערים לכך שבשנה האחרונה נרשמה עלייה בריביות, הן בשוק הקונצרני המשני והן בראשוני (שהתאייד כמעט לחלוטין) ולא פחות חשוב, גם בריביות הבנקים על הלוואותיהם. הריביות לטווחים הארוכים, הן אלו המטרידות, במיוחד, את הבנק. על כן, באמצעות התערבות בשוק המשני, דרך רכישה של אג"חים ממשלתיות שונות ולטווחים שונים, יוכל הבנק לבצע מדיניות מוניטרית אשר תשפיע על גובה הריביות במשק, בכל הטווחים, ולאו דווקא על אלו הקצרות. השלכות המהלך על השוק:

(1) כאמור, הואיל ומכשיר הריבית מגיע לכדי מיצוי, באמצעות רכישה בשוק החופשי מנסה בנק ישראל להשפיע הריביות השוק בכל הטווחים, הקצרים וכעת גם על הבינוניים והארוכים. ראשית, צפוי כי הרכישה תביא לכדי ירידה בתשואות לפדיון בעקומים הממשלתיים (שחר, גליל וכד'). כאשר מהלך זה יתרחש, בשלב הבא, ניתן יהיה לצפות כי יירשמו גם רווחי הון באיגרות החוב הקונצרניות, שהרי אם לא כך יקרה אזי פער התשואה לפדיון בין הקונצרניים לממשלתיים יגדל והדבר ישפר את מידת האטרקטיביות של האפיק הקונצרני, ביחס לממשלתי. (2) ניתן לדמות את בנק ישראל לשחקן נוסף בשוק הסולידי אשר מייצר ביקושים לאפיק. ירידת התשואות לפדיון באפיקים הממשלתיים, עשויה להביא לידי כך שמידת האטרקטיביות שלהם תרד. כתוצאה מכך, הציבור יפנה לאפיק הקונצרני המשני ואולי גם תחודש הפעילות בשוק הראשוני. (3) ברקע ההחרפה התקציבית הצפויה, למהלך זה השפעה משנית חיובית, נוספת, על השוק הסולידי. הואיל ואנו צופים לגירעון של כ-5% מהתוצר השנה, ולחץ לעליית תשואות, עקב גידול משמעותי בהיקף ההנפקות, שחקן נוסף בשוק (בנק ישראל) עשוי למתן משמעותית את הלחצים לעליית תשואות באפיק הממשלתי. הדבר נכון, במיוחד, למחצית השניה של השנה. (4) מחר בבוקר, אנו בהחלט מצפים לכדי עליות מחירים באיגרות החוב הממשלתיות.

ביחס לשוק הקונצרני, ישנה אי-ודאות. מחד, ייתכן כי האופטימיות תביא לכדי עליות מחירים גם באפיק. מאידך, ייתכן כי תהיה יציאה של השקעות מהאפיק הקונצרני, לטובת רכישה של איגרות-חוב ממשלתיות. יחד עם זאת, במבט לחודשים הקרובים, אנו מצפים כי גם השוק הקונצרני יהנה ממהלך זה של בנק ישראל לרכישת אג"ח ממשלתי. הדבר תלוי במיוחד במידה רבה בעצמת ההתערבות. במאמר מוסגר, ניתן היה לקבל אפקט דומה אם האוצר (שלא מנהל מדיניות מוניטרית) היה מצמצם את היקף ההנפקות ורוכש את איגרות החוב שלו...או, אולי מוטב שבנק ישראל היה מלווה הון לאוצר באופן ישיר, ובא לציון גואל...