בעוד מניית איתקה סגרה את המסחר בלונדון בירידה של כ-5% בסוף השבוע האחרון בעקבות הורדת המלצה של גולדמן זאקס ל"מכירה" עם מחיר יעד של 180 פני (קרב ההמלצות על איתקה - וההשפעה על דלק), בהסתכלות על התמחור הכולל של דלק קבוצה דלק קבוצה 0%   נראה שההשפעה קטנה יותר משחושבים. אם ניקח בחשבון תמחור NAV, המבוסס על שוויי שוק עדכניים של כלל החברות הבנות והנכסים, שממנה עולה כי המניה נסחרת כיום בדיסקאונט משמעותי ביחס לשווי הנכסי הנקי שלה, מעל 20%.

שווי הנכסים

החישוב כולל את כל האחזקות המרכזיות של הקבוצה מעודכן לכתיבת שורות אלה. ההחזקה המשמעותית ביותר היא החזקה של 54.66% בניו-מד אנרג'י, עם שווי החזקה כ-10.5 מיליארד שקל. ההחזקה השנייה בגודלה היא החזקה של 50.5% באיתקה אנרג'י השווה כ-7.28 מיליארד שקל לפי מחיר הסגירה של יום שישי. בנוסף החברה מחזיקה בכ-40.07% בישראכרט בשווי 1.78 מיליארד שקל, 61.36% במהדרין בשווי של 623 מיליון שקל, 24.7% בדלק ישראל בשווי של 198 מיליון שקל, 19.1% בדלק נכסים  בשווי של 174 מיליון שקל, ו-32.7% ב-InPlay Oil, בשווי של 268 מיליון שקל שם השקיעה לאחרונה. סך הכל השקעות נכסים סחירים של כ-20.45 מיליארד שקל.

לכך מתווספים גם נכסים שאינם סחירים, בהם בניין מלון בהרצליה בשווי שמאות של 299 מיליון שקל, ו-25% מקרקע בעכו בשווי של 98 מיליון שקל, לסכום כולל של כ-20.85 מיליארד שקל.

הנכס שלא במאזן

אחד הנכסים החשובים ביותר, שאינו רשום במאזן מסיבות חשבונאיות אך נמצא בכל מודל של השוק, הוא התמלוגים מלווייתן, שמקנים לדלק עד 6% מהתמורות הגולמיות מפי הבאר. הערכת השווי המקובלת עומדת סביב נעות בין 650-800 מיליון דולר. בחישוב שמרני יחסית של 720 מיליון דולר, השווי שנכנס למודל עומד על כ-2.36 מיליארד שקל.

• קרב ההמלצות על איתקה - וההשפעה על דלק
• דלק משלימה את עסקת סיגנוס; צופה רווח חשבונאי של 600-750 מיליון דולר
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

במצטבר, שווי כלל הנכסים מסתכם בקצת יותר מכ-23.2 מיליארד שקל, ומהם מנוכה החוב הפיננסי נטו לפי דוחות הרבעון, 3.84 מיליארד שקל. כך מתקבל NAV של כ-19.37 מיליארד שקל. בנוסף נציין כי מאז סוף הרבעון החוב אף ירד מתחת ל-3.8 מיליארד שקל, אך במודל שנותח כאן נעשה שימוש בנתון השמרני מדוחות החברה.

קבוצת בזן בזן 0%   מעדכנת בתוצאות הרבעון השלישי, תקופה שנפתחה בהדממת המתקנים בעקבות הפגיעה המשמעותית בחודש יוני והסתיימה בחזרה כמעט מלאה לפעילות. בתוך תהליך השיקום, ועל רקע עלייה במרווחי הזיקוק, בזן מסכמת רבעון עם רווח נקי, כאשר חלק משמעותי ממנו נזקף מהכנסות הביטוח שנרשמו בתקופה. במקביל מצטרפת תרומה ראשונית מפעילות ההפקה בארה״ב ע"י חברת Cantium שחלקה נרכש באוגוסט האחרון.

בתעשיית הזיקוק והפטרוכימיה, הגורם העיקרי שמשפיע על הרווחיות איננו מחזור המכירות אלא המרווחים - הפער בין מחיר סל המוצרים לבין עלות חומרי הגלם והאנרגיה. לצד המרווחים, התוצאות מושפעות מניצולת מתקני הייצור, כך שכל שינוי בהיקפי הפעלה - ודאי כאשר מדובר בהשבתה מלאה בעקבות פגיעה ישירה - ניכר היטב בתוצאות.

תקופת הדוח התאפיינה גם בתנודתיות בשוק הנפט העולמי. מחיר הברנט נע בין 60 ל-83 דולר לחבית. בצד ההיצע נרשמה העלאת תפוקה מצד OPEC+, ובמקביל החששות בעקבות העימות בין ישראל לאיראן הובילו ביוני לעלייה במתיחות סביב מיצר הורמוז - חשש שהתפוגג בסוף החודש עם הכרזה על הפסקת אש. לכך הצטרפו החרפת הסנקציות האירופיות על נפט רוסי והקשחת הסנקציות האמריקאיות על נפט איראני ונצואלי ועל סחורות מהודו. בצד הביקוש, סין המשיכה בבניית מלאי נפט אסטרטגי, והפחתת הריבית בארה״ב ב-0.25% תמכה בסנטימנט הסחורות.

מרווח הזיקוק המנוטרל של בזן עלה ל-10.7 דולר לחבית, לעומת 8.9 דולר בתקופה המקבילה. ה-EBITDA המנוטרל המאוחד ברבעון השלישי עומד על 132 מיליון דולר, לעומת 70 מיליון דולר ברבעון המקביל ב-2024. החברה עוברת לרווח נקי של 46 מיליון דולר, לאחר הפסד של 15 מיליון דולר אשתקד.

• בזן הפסידה 37 מיליון ד' ברבעון - מרווח הזיקוק הסתכם על 10.5 דולר לחבית
• בזן נכנסת לתחום הפקת הנפט בהשקעה של 100 מיליון דולר
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בתקופת הדוח נרשמו 123 מיליון דולר כהכנסות מביטוח אובדן רווחים מתוך תביעה כוללת בהיקף 165 מיליון דולר. ההכנסות האלו מייצגות חלק משמעותי מהתוצאה התפעולית, ואינן קשורות לשיפור בסיסי בפעילות, אלא לפיצוי בגין הפגיעה במתקני הקבוצה ביוני.