המסקנה העיקרית מדבריה של ג'נט יילן ביום שישי

אורי גרינפלד, כלכלן ואסטרטג ראשי בפסגות, על הנאום של יילן מיום שישי, ובעיקר על תגובות השוק לדבריה
אורי גרינפלד, צילום: יח"צ
המסקנה העיקרית שצריך להסיק מסאגת הנאום של ילן בג'קסון הול היא שהשווקים פשוט הפסיקו לסמוך על הפד ומבחינתם כל דבר שהוא לא הכרזה על העלאת ריבית בלווי כלי נשיפה יוותר בגדר תרחיש "הריבית לא תועלה לעולם". כתוצאה מכך, למרות שהנאום של ילן, שעסק בעיצוב המדיניות המוניטארית של העתיד, היה באופן ברור בעל טון ניצי יותר מכל אמירה אחרת של ילן בחודשים האחרונים, השווקים בחרו בעיקר להתייחס לכך שלא צוין במפורש שהריבית הולכת לעלות ולקחו את הצד היוני. רק אחרי שפישר התערב והאכיל את המשקיעים בכפית עם פרשנות שאינה משתמעת לשתי פנים של דברי ילן השווקים הגיבו בהתאם ונרשמה עליית תשואות משמעותית.

תופעה זו היא כמובן תוצאה של מדיניות הפד לדבר הרבה ולעשות כלום, מדיניות שבה נוקטים ילן וחבריה מאז תחילת השנה. היתרון של מדיניות זו היא שרוב הזמן השווקים נותרים חיוביים כי המשקיעים משוכנעים ששום דבר כבר לא יעלה את הריבית. החיסרון הוא שאם וכאשר הריבית אכן תעלה זה כנראה יכאב. הפד איבד את היכולת שלו לנהל את ציפיות השווקים ולהכין את הקרקע להעלאת ריבית ולכן כל צעד של הפד, בטח אם יגיע על רקע עליה באינפלציה, יגרור תגובות חדות בשוק. גם היום, לאחר שהתשואות לאורך העקום האמריקאי עלו ב-7 נ"ב ביום שישי, שוק האג"ח עדיין מגלם הסתברות של 65% להעלאת ריבית יחידה עד סוף השנה, כלומר גם בתרחיש של העלאה אחת, התשואות צריכות עוד לעלות בכ-10 נ"ב.
 
תגובת השווקים לדבריהם של ילן ופישר ביום שישי

מקור: בלומברג
 
נקודות עיקריות מדבריה של ילן:
"הכלכלה מתקרבת ליעדי הפד לגבי התעסוקה והאינפלציה" - לגבי שוק העבודה, בפד כבר התבטאו ואמרו כי יעד התעסוקה המלאה כנראה כבר הושג. לגבי האינפלציה, זו צפויה להתכנס ליעד כבר לקראת סוף השנה, בעיקר מסיבות טכניות. ילן למעשה מכינה את הקרקע לשינויים בנוסח הודעות הריבית אשר יציינו, שחור על גבי לבן, כי הפד עומד במנדט הכפול שלו.

"הצמיחה לא מהירה מאוד אבל מספיק מהירה כדי להוריד את שיעור האבטלה" – מי שמצפה שהמשק האמריקאי יחזור לצמוח בקצב של 3.5% יכול להמשיך לחכות. השינויים המבניים ובעיקר אלו הדמוגרפיים מביאים לכך שפוטנציאל הצמיחה בארה"ב נמוך יותר מבעבר ועומד להערכתנו על כ-1.5% בלבד. במילים אחרות, לא רק שקצב הצמיחה הנוכחי (2.5%-2.0%) הוא מהיר יותר מהפוטנציאל כך ששיעור האבטלה ימשיך לרדת אלא שהוא כנראה גם שיא המחזור הכלכלי. הפד מסתכל סביב, מבין שזה הטוב ביותר שאפשר להשיג ומנסה להחזיר לעצמו כמה כדורים למחסנית לפני שיהיה מאוחר מדי.

"הסיבות להעלאת ריבית התחזקו בחודשים האחרונים" – זה הנוסח הכי ניצי שאפשר לקבל מילן וגם זה לא הפסיק לשווקים.

"הריבית הראלית הניטרלית היא כנראה 0%" – המשפט הכי חשוב בהודעה שאף אחד לא קרא. הריבית הראלית הניטרלית היא למעשה הריבית לפיה קובע הבנק המרכזי את המדיניות שלו. המשמעות שלה היא שזו הריבית שבה המשק לא מתחמם ולא מתקרר. במילים אחרות, אם הריבית הראלית בפועל נמוכה מזו הניטרלית צריך ליישם מדיניות מוניטארית מרחיבה ואם היא גבוהה יותר צריך לצנן את המשק על ידי מדיניות מוניטארית מצמצמת. הבעיה? הריבית הניטרלית היא יצור חמקמק יותר מהפוקימון הנדיר ביותר, ואף אחד לא באמת יודע כמה היא. בשנה האחרונה הפד הזכיר יותר מפעם אחת שכנראה היא עומדת על כ-0% (נמוכה מבעבר) ולכן הריבית הראלית כיום (0.25%-) היא עדיין ריבית מרחיבה. אם יעדי הפד יושגו ובעיקר אם העלייה באינפלציה תביא גם לעלייה בציפיות האינפלציה וכתוצאה מכך לירידה בריבית הראלית, יש בהחלט מקום להעלאת ריבית. 

נקודות עיקריות מדבריו של פישר:
"דבריה של ילן עומדים בקנה אחד עם העלאה בספטמבר" – פישר, על תקן הפרשן של ילן, מבהיר לשווקים שהם הבינו לא נכון את דבריה של הנגידה.

"יתכן שהריבית תועלה עוד פעמיים השנה" – שלא תטעו, המשפט הקודם הוא הסבר לדבריה של הבוסית שלי. אתם רוצים גם את דעתי? אתם בטוחים? אז אני חושב שהיא שמרנית מדי.

"בגזרת התעסוקה אנחנו במצב טוב" – כל הדיבורים על רפיון, ירידה בשיעור ההשתתפות ודמוגרפיה כבר לא רלוונטים. שוק העבודה במצב מצוין וכל מה שנותר מבחינת הפד זה לחכות לעלייה באינפלציה.

"הפד הוא לא גוף פוליטי" – ספקולציות שהפד לא יפעל בגלל הבחירות הן לא יותר מספקולציות. ההיסטוריה אגב מראה שפישר צודק כאשר אף מערכת בחירות עד היום לא גרמה לפד לשנות את התוואי של המדיניות המוניטארית שלו.
תגובות לכתבה(6):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 5.
    תחזית מזג האוויר
    פורקאסט 29/08/2016 11:40
    הגב לתגובה זו
    1 0
    בספטמבר , נאה ויציב , העלאת ריבית ברבע אחוז . באוקטובר , הצטברות עננים בגובה רב , העלאת הריבית נדחית בנובמבר , סופות טורנדו מחוף לחוף , אי אפשר להעלות ריבית בדצמבר , מזג האוויר מתבהר ואם יהיה נאה , העלאת ריבית אחרונה ברבע אחוז . המשך התחזיות ל 2017 אחרי הטורנדו .
    סגור
  • 4.
    תמיהות
    סורניצ'י 29/08/2016 08:52
    הגב לתגובה זו
    1 0
    כל פעם שהתנאים שקבע הפד להעלאת הריבית התממשו , העלה הפד את רף התנאים מחדש (כמו בקפיצה לגובה ) בשביל לא להעלות את הריבית . זה קרה 5 פעמים בחצי שנה האחרונה וזה גרם לתחושת האי אמון בפד שהחלה לחלחל אצל כולם . ההתנהגות הזאת תמוהה ביותר היות והפד הכריז בזמנו שהוא יעלה את הריבית השנה לפחות 4 פעמים , בשיעורים קטנים . או שהם מפחדים שרבע אחוז יפיל את השווקים או שיש סיבה רצינית אחרת . הכלכלה האמריקאית משתפרת כל הזמן , אמנם לאט אבל על בטוח ולכן החששות של הפד , תהיינה הסיבות לכך אשר תהיינה מוציאים אותו לראשונה מחוץ לקונטכסט וזה חבל .
    סגור
  • תמיהות
    אורי 29/08/2016 10:47
    הגב לתגובה זו
    1 0
    מסכים לחלוטין שהפד איבד את הרלוונטיות מבחינת השווקים אבל בעוד כמה חודשים נהיה בפעם הראשונה מאז 2008 במצב בו הפד עומד בו זמנית בשני היעדים שלו. יהיה לו קשה מאוד להתחמק שוב מהעלאת הריבית
    סגור
  • 3.
    עדיין קיים היסוס מתי הריבית תעלה
    גבי 28/08/2016 20:23
    הגב לתגובה זו
    1 0
    היסוס שהפך מקור לחוסר אמון.
    סגור
  • 2.
    הבלופים של הפד
    פומרנץ 28/08/2016 13:43
    הגב לתגובה זו
    5 1
    כשראתה ילין שהשוק ממריא לאחר דבריה בג'קסון הול ומתוך חשש שיאשימו אותה שהיא מפמפמת בכוונה את המדדים , שלחה מהר את פישר לצנן את המשקיעים והשאר רשום כבר בדפי ההיסטריה . פישר היה גיבור גדול בארץ , יעני "באטמן פישר " באמריקה כסגן של ילין הוא "פוסיקט פישר " שלא מעז לצייץ בפומבי בלי שאומרים לו(הבוסית שלו). הסיבה האמתית שמסתירים או לא מדברים עליה כמעט לדחיות הרבות של הריבית היא החוב האדיר של כמעט 20 טריליון דולר של ממשלת ארצות הברית ושכל העלאה של רבע אחוז תוסיף לו כמעט 500 מיליארד דולר לשנה . כל השאר שהפד מקשקש זה רק מסך עשן . גם אם תעלה זה יהיה לא יותר מרבע אחוז שזניח לשוק , מקסימום ירד קצת כמו בברקזיט ויעלה מחדש לשיאים חדשים . הברבור השחור האמתי היחידי שאורב בפינה זה דונלד טראמפ אם יבחר לנשיא . או אז יהיה גוג ומגוג כזה שלא חווינו מזמן במחוזותנו .
    סגור
  • 1.
    טקסט מחכים (ל"ת)
    אבנר 28/08/2016 11:52
    הגב לתגובה זו
    2 1
    סגור