ברוכים הבאים לאתר החדש של
רצינו להראות לכם מה חדש
להמשך הדרכה מעבר לאתר
תוכלו להירשם לאתר, לנהלאזור אישי
ולהגדיר ניירות למעקב
להמשך הדרכה מעבר לאתר
ריכזנו את כל המדורים בתחום
שוק ההוןבמקום אחד
להמשך הדרכה מעבר לאתר
ריכזנו עבורכם את כל הנתונים
להמשך הדרכה מעבר לאתר
כל הנתונים והכתבות
במדורהמטבעות הדיגיטליים
להמשך הדרכה מעבר לאתר
בואו לצפות
בתוכניות החדשות שלנו
להמשך הדרכה מעבר לאתר
נתוני אג“ח
להמשך הדרכה מעבר לאתר
גרפים אינטראקטיביים
להמשך הדרכה מעבר לאתר
תצוגת נתוני מט“ח חדשה
להמשך הדרכה מעבר לאתר
מניות ארביטראז‘
להמשך הדרכה מעבר לאתר
ריכזנו עבורכם את הקרנות
להמשך הדרכה מעבר לאתר
גלישה נעימה
מערכת
להמשך הדרכה מעבר לאתר

LBO - כשסילבר לייק רוכשת את דל

גיא מזרחי, מנהל השקעות מגדל שוקי הון, מתייחס למה זה בעצם רכישה ממונפת, והאם מצב זה תורם למחזיקי איגרות החוב?
גיא מזרחי
לפני כחודש התבשרנו על כוונתה של קרן ההשקעות Silver Lake לבצע רכישה ממונפת של חברת הטכנולוגיה Dell ולמחוק את המניה ממסחר. בעלי המניות זכו לזינוק של כ-25% בשל הפרשי המחירים בין מחיר העסקה המוערך למחיר המניה בשוק. מצד שני, בעלי האג"ח "זכו" לראות אותה צוללת בכ-15%. העסקה עצמה היא עסקה מסוג LBO - Leverage Buyout במחיר של 13.5-14 דולר למניה - מחיר המשקף שווי של כ-24 מיליארד דולר לחברה.

אז מה זה בעצם LBO?
רכישה ממונפת בה הרוכשת, במקרה זה קרן Silver Lake, משתמשת בנכסיה החברה הנרכשת, Dell, כשיעבוד בעבור מימון העסקה.

למה Dell?
מהתבוננות במאזן, נמצא חברה בעלת יתרות מזומנים והשקעות לטווח קצר גבוהות מאוד בסך 14.8 מיליארד דולר, המהווים כשליש מסך החברה, בעוד שסך החוב של החברה עומד על 9.2 מיליארד דולר. נוסיף לכך קצב ייצור מזומנים נאה ונבין מדוע האג"ח לשנת 2021, לדוגמא, נסחרת בתשואה הגבוהה במעט מ-3% טרם הודעת הרכישה. אם כן, מאזנה האיתן של החברה מהווה בסיס נהדר עבור קרן ההשקעות לביצוע הרכישה ומהווה חסרון משמעותי עבור מחזיקי האג"ח.

מדוע ירדה האג"ח?
בהנחה שקרן Silver Lake תרכוש את החברה, היא תאלץ לממן את תשלומי הריבית על ההלוואה שלקחה, תשלומי הריבית בלבד נאמדים בכמיליארד דולר - סכום זה צפוי להגיע ישירות מתוך תזרים החברה ומהיתרות הנזילות שלה בצורת . יחד עם זאת, ניקח בחשבון כי קרן ההשקעות פועלת למטרות רווח ולכן צפויה "לשאוב" מהחברה יותר מהחזר בלבד. הגידול הצפוי במינוף החברה עלול להוריד את דירוג האג"ח אל מתחת דירוג השקעה (מתחת BBB-), כך שגופים מוסדיים רבים יאלצו למכור את האג"ח בשל מגבלות רגולטוריות וליצור לחץ נוסף על מחירה.

מאז שיצאה הודעת הרכישה לאוויר העולם, שוק האשראי בארה"ב כמרקחה. החשש, כי עסקה זו תהווה את יריית הפתיחה לפעילות LBO מואצת. מאז 2008 פעילות ה-LBO מדוכאת, היקף העסקאות ירד באופן משמעותי ואופיין בעסקאות בשווי זעיר. כעת קיימים מספר גורמים בשוק התומכים בפעילות LBO. בין תנאים אלו נמנה עלויות מימון נמוכות, פתוח להנפקות High Yield שאגב נמצאות בשיא בחודש ינואר האחרון, אופטימיות באשר לתנאי המאקרו המאופיינת בירידה ברמות הסיכון וכן יתרות נזילות גבוהות מאוד בקרב הקרנות הפרטיות. עפ"י ההערכות, קרנות אלו מחזיקות כ-360 מיליארד דולר במזומן הפנויים לעסקאות מסוג זה. אך למרות האמור, גל העליות בשבועות האחרונים מייקר את מחירי העסקאות.

איך נתגונן בתור מחזיקי ?
ראשית, קשה להתגונן - בתור מחזיקי אג"ח נתור אחר חברות בעלי מאזן ותזרים חזק. לרוע המזל גם הקרנות מחפשות אחר עסקאות ומנסות לאתר חברות דומות. בניגוד למחזיקי האג"ח, קרן ההשקעה הפרטיות ייחסו חשיבות גבוהה למחיר המניה - יקרה סביר שתרחיק קרנות פרטיות, שכן התשואה הצפויה תהיה יחסית נמוכה.

אך הדרך הטובה ביותר עבור מחזיקי האג"ח להתגונן, היא באמצעות התניות (קובננטים). התניות נועדו להגן על מחזיקי האג"ח ובמקרה זה מחפש התניות מינוף, דירוג ותזרים. נוסף על כך נחפש התניה מסוג CoC - Change of Control, התניה זו מאפשרת למחזיק האג"ח למכור את האג"ח למנפיק בד"כ במחיר 101 סנט, רק יש לשים לב היכן מסחר האג"ח ביחס למחיר ההתניה.

לסיום אציין כי התניה זו איננה נדירה, מאז סבב עסקאות ה-LBO בשנת 2006, עלה שיעור ההנפקות בעלות התניה זו מ-4% ל-25% מסך ההנפקות, כך שניתן באופן מעשי לאתר אג"ח ראויה בעלת אופציית Put למחזיק האג"ח.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.
תגובות לכתבה(1):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 1.
    מה המצב בארץ ?
    רועי 06/02/2013 18:40
    הגב לתגובה זו
    0 0
    קודם כל אחלה כתבה, סיכון ריאלי שלא מתייחסים אליו עד שהוא מתממש, יכול לקרות בדורי קבוצה אם גזית ימכרו אותם לגוף בלי גב פיננסי לא ראיתי התניות כאלו בחברות הנסחרות בתל אביב. ישר כוח
    סגור