מנתחים 'עד העצם': האם סביב מחיר של 450 דולר - מניית אפל שווה קניה?

ינון אריאלי מקדיש את טורו ל'אפל' שאיבדה השבוע את מיקומה בראש טבלת החברות בעלות שווי השוק הגבוה בעולם, ויוצא עם שורה תחתונה
באוקטובר 2011, תקופה קצרה לאחר מותו של סטיב ג'ובס, כתבתי טור שניסה לענות על השאלה "האם לקנות את מניית אפל, כאשר ג'ובס כבר אינו מנווט את הספינה שלה?". באותה תקופה המניה נסחרה במכפילים סבירים בהשוואה למתחרות, אולם השאלה הגדולה הייתה, האם אפל מסוגלת להמשיך לצמוח בשיעורים גבוהים בשביל להצדיק את השווי האדיר שלה?

התשובה שלי הייתה כנראה שלא. רצה הגורל ובחודש שלאחר הכתבה המניה ירדה בכ-15%. למרות זאת, בשנה שלאחר מכן המניה טסה למעלה כ-70%. תוך חודשיים, היא צללה ל-430 דולר, כמעט אותה רמת מחיר בה היא ניצבה בעת כתיבת הטור המקורי. מאז המניה תיקנה קצת למעלה, ונשאלת השאלה, האם היום, ב-450 דולר, היא שווה קניה?

ובכן, כמו שכתבתי בעבר, אפל היא חברה פורצת דרך, סופר איכותית, טרנדית ואני יכול להמשיך עוד ועוד עם הסופרלטיבים. מנגד, התחרות בענף הולכת וגוברת. בשנה האחרונה לאפל אין מוצר יוצא דופן שיגן עליה מפני מתחרות כמו סמנסונג ואפילו נוקיה שעושה קאמבק מדהים. הנתונים מלמדים כי אפל מדורגת שנייה אחרי גוגל, וחולשת על נתח של מעל 25% משוק הסמארטפונים. מספר המשתמשים גדל ב-5-6% בשנה, אולם אפל לא מגדילה את חלקה בעוגה.

גם בתחום הטאבלטים יש לאפל לא מעט קשיים, שחלקם מגיעים מהעובדה שלמרות הטרנדיות, המוצרים של אפל יקרים יותר בהשוואה למתחרים. לראיה, מוצרים כמו ה-Kindle Fire של אמזון כבר מתחילים לנשוף בעורפו של האייפד. המיני-אייפד שאפל השיקה לאחרונה נחל כישלון טוטאלי. קדמו לזה הכישלון של תוכנת הדיבור 'סירי' באייפון 4, וגם האייפון 5 שלא הביא בשורה חדשה, למרות שנמכרו ממנו הרבה מאוד חתיכות. האם אלו הסימנים הראשונים לשינוי מגמה בהגמוניה של החברה בענף?

פרופסור דמודאראן, אחד האנשים המוכשרים והמוערכים ביותר באקדמיה (וגם בעיני) בכל מה שקשור לענייני הערכות שווי, עוסק בשאלה הזו כבר תקופה ארוכה. במארס 2012, אחרי הדוח השנתי של 2011, דמודאראן הניח שאפל תצמח ב-8% מידי שנה ב-10 השנים הקרובות, ותשמור על שולי רווחיות תפעולית של מעל 30%. זה הביא אותו למחיר הוגן של 710 דולרים, דומה מאוד למחיר השיא אליו הגיעה בספטמבר 2012, כחצי שנה אחרי הפוסט שפירסם הפרופסור. יכול להיות שזה צירוף מקרים ויכול להיות שפשוט הרבה מאוד אנשים קוראים את הדברים של הפרופסור המכובד. השאלה היא מדוע דמודאראן לקח בחישובים קצב צמיחה כל כך נמוך בהשוואה למה שהשיגה החברה בעבר?

מבט על המספרים של אפל ב-10 השנים האחרונות, מלמד על קצב צמיחה מדהים של יותר מ-40% בשנה - אפילו יותר מגוגל, שצומחת כ-30% בשנה. מצד שני, אם נסתכל על הרבעונים האחרונים, נגלה כי אפל צומחת הרבה פחות. למשל, ברבעון האחרון היא הגדילה את המכירות ב-17% בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד. יותר מזה, בשלושת הרבעונים שקדמו לו, המכירות לא גדלו כמעט בכלל. יכול להיות שזו הסיבה לכך שדמודאראן עדכן את הערכת השווי שלו לאחרונה עם צמיחה אף מתונה יותר לאפל - 6% לשנה ב-5 השנים הקרובות, ולאחריה ירידה הדרגתית לצמיחה פרמננטית של כ-2%.

מנגד, הוא הניח רווחיות תפעולית גדולה יותר של החברה בכמה אחוזים מזו שהניח בהערכת השווי הקודמת. התוצאה הייתה מחיר הוגן של 610 דולר, שללא עדכון הרווחיות היה יורד אפילו ל-550 דולר. המסקנה של דמודאראן הייתה כי המניה שווה קניה, והציב בהגבלת שער של 500 דולר.
מאז, המניה ירדה כבר ל- 430 דולר בשפל, ועתה היא ניצבת סביב 450 דולרים.

אני חייב להודות שאני מעריך מאוד את הפרופסור ודבריו. אני גם מסכים שאפל היא חברה איכותית למדי ובוודאי לא תעלם מהעולם בשנים הקרובות. עם זאת, צריך להשלים עם העובדה שיש חברות שלא ניתנות לחיזוי בצורה מהימנה הרבה שנים קדימה, ואפל היא דוגמא טובה לכך. במילים אחרות, כנראה שלאיש אין באמת מושג כמה שווה המניה. יותר מזה, אין לי בעיה להציב בגיליון הערכת השווי שלי פרמטרים כאלו שיובילו את המניה למחיר הוגן של 1000 דולר, ובאותה קלות אני יכול לשכנע אתכם שהמניה לא שווה יותר מ-400 דולר.

לדעתי, במצב כזה אין היגיון לקנות את המניה. אני מעדיף לפספס ראלי עתידי מקרי במניה, מאשר להמר על משהו שאין לי מושג כמה הוא שווה. אם בכל זאת החלטתם לקנות כי אתם חושבים אחרת ממני, קחו לתשומת ליבכם את המגבלות שכותב דמואדראן: אל תקצו למניה יותר מאחוזים בודדים מהתיק, אל תגדילו את הפוזיציה במקרה של ירידת מחיר נוספת (מה שנקרא לפעמים מיצוע הקניה), והתעלמו מהחדשות היום-יומיות סביב החברה.

*הכותב, ד"ר ינון אריאלי, נותן שירותי ייעוץ לחברות ולבכירים, ומנהל בלוג בכתובת http://bursa4u.com . תקנות הייעוץ הכללי של אוסרות עליו להתייחס לתגובות שלכם בעמוד זה, אולם אתם מוזמנים לפנות אליו באמצעות המייל. הדברים מובאים לצורך מידע כללי בלבד ואין לראות בהם משום המלצה ו/או ייעוץ לגבי כדאיות ההשקעה בניירות ערך ו/או מכשירים פיננסיים אחרים. הדברים אינם מהווים תחליף לייעוץ ספציפי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכל העושה בהם שימוש עושה זאת על דעתו ועל אחריותו בלבד. לכותב אין רישיון ייעוץ השקעות, ואין לו עניין אישי במניות שהוזכרו.
תגובות לכתבה(14):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 11.
    אפל=טבע
    ידידיה 02/02/2013 17:30
    הגב לתגובה זו
    2 0
    אפל הגיע לטופ מסוים, שמזכיר את טבע, לפני כמה שנים;, מאז אין צמיחה מכיוון שיש רוויה גם בגנרי וגם בייפונים ובטבלטים.. מדברים על הטלויזיה שלהם? גם לסמסונג יש, ומזמן,,כך שאני רואה קפיאה על השמרים באפל כמו בטבע..פה ושם יהיו אי אלו עליות , כדרכה של בורסה, ולכן הסיפור של אפל ןשל טבע(לפחות בזמן הנראה לין, גמור. sorry אבל זאת הרגתי ומתוך נסיוני הדל..
    סגור
  • 10.
    אפל היא חברת אופנה אכנולוגית
    האחד 01/02/2013 20:37
    הגב לתגובה זו
    1 0
    ובניגוד לאופנה של בגדים שם זה מתחלף כל כמה חודשים, כאן זה כל כמה שנים, והאופנה של אפל חלפה. יש יותר יותר מוצרים מתחרים בחירים זולים יותר עם טכנולוגיה טובה יותר. המוצרים של אפל נהיים מיושנים ומשעממים ולא מעט בעלי אייפון עברו לאנדרואיד, כי אפל ממשיכה לנסות ולגבות מחיר גבוה כאילו היא לבד בשוק כדי לנסות ולשמור על שולי רווח גבוהים. העניין הוא שהלקוחות לא טיפשים. למשל אפל טיוי שעולה 100$ ונותן אפשרויות מאד מוגבלות. אני הזמנתי מאיביי דונגל שהופך את הטלביזיה לטאבלט אנדרואיד גדול ומאפשר להתקין כל אפליקציה של אנדרואיד כולל משחקים ב-45$, יש מאקו, יש נטפליקס, יש הכל (מי שרוצה חפשו MK802 באיביי) וזה בא עם מעבד כפול ליבה במהירות לא רעה בכלל. לאפל נגמרו השפנים, והיא הפכה ל one trick ponny שמנסה לסחוט את מקסימום הכסף מהלקוחות הזמן שעוד נותר למוצרים שלה לא להחשב ממש מיושנים, ואם פעם היא היתה בחזית הטכנולוגיה, היום היא מפגרת אחרי השוק. אמנם יש לה קופת מזומנים מכובדת אבל עם מכירות הולכות ופוחתות ושולי רווח קטנים ועם הוצאות גדולות המשומן ילך ויפחת עם הזמן
    סגור
  • 9.
    AAPL
    רפאל 01/02/2013 13:25
    הגב לתגובה זו
    3 0
    הבחור הזה תותח על מעמיד עובדות על דיוקן .אין עליו אני עוקב אחריו 0 פיספוסים.
    סגור
  • האמת, אי אפשר לפספס כשההמלצה היא לא לקנות...
    נדי 01/02/2013 13:58
    הגב לתגובה זו
    4 3
    וכמו שינון כתב (וצריך להעריך אותו) אין הגיון לקנות אפל עכשיו 1.2.2013 ב $450, והוא מעדיף לפספס ראלי עתידי מקרי במניה. עם מסקנה כזו - אי אפשר לפספס. היא נכונה ומרשימה כל אחד כמעט... מקסימום ינון לא צדק והיה ראלי במניה, הרי היה לזה כיסוי במסקנה. לטענתי החברה ממשיכה לצמוח, והמניה תעקוב אחרי הצמיחה ותגיע שוב לשיא וזה לא מקרי כלל! וגם תגיע ל $1000 תוך מספר שנים מועט מהיום אגב, אני באמת חושב שינון הוא מוכשר אבל טועה בהקשר לאפל בכתבה הנוכחית וגם בכתבה שהיתה באוקטובר 2011
    סגור
  • 8.
    אפל בתוך כשנה תקבע שיא חדש. הספקנים יאכלו שוב את הכובע (ל"ת)
    איכותית למדי..פחחח 01/02/2013 13:23
    הגב לתגובה זו
    5 1
    סגור
  • 7.
    AAPL=300$
    BOGII 01/02/2013 12:56
    הגב לתגובה זו
    0 4
    לטעמי זה זה גם יעד וימים יגידו
    סגור
  • למה לא 350 או 250 או 200 ?
    נדי 01/02/2013 13:50
    הגב לתגובה זו
    3 2
    מה שאני אוהב באנשים כאלה, שבשבילם לא צריך לבסס טיעונים, לא מספרים, שום ניתוח והבנה של פעילות החברה והשוק. הולכים לדוכן ומנחשים 6 מספרים בלוטו ומחיר למניה של חברת ענק. אם הכסף שלי צריך להתמודד בכסף שלך, בכל מה שקשור להשקעה באפל, די ברור לי מי מנצח. לפעמים בחלומות שלי, אנשים כמוך מוכרים את מניות אפל שלהם (אם בכלל יש לך) וגורמים למפולת עד לשער $300 (זרמתי איתך) ואז אני מוכר את הבית ומשקיע. אבל אז אני מתעורר למציאות האפורה, ובמציאות הזו מניות אפל שלי שנקנו בשער חד ספרתי (מתואם) כבר החזירו תשואה של מאות רבות של אחוזים. אבל בהצלחה למי שמוכר...
    סגור
  • 6.
    המשך ...
    נדי 01/02/2013 12:52
    הגב לתגובה זו
    4 3
    הכסף שלי מהמר על המשך צמיחה של אפל. בניהול מעולה של טים קוק. המניה תגיע ל$1000 וזה לא יהיה ראלי מקרי אלא צפוי! גם אם יסגרו את אפל לגמרי היום בערב המניה לא יכולה להגיע ל 0 דולר ... המזומן במניה הוא מעל 130 דולר
    סגור
  • 5.
    לרוב נהנה לקרוא את ניתוחיך, אבל הפעם זה לא בכוון
    נדי 01/02/2013 12:47
    הגב לתגובה זו
    7 3
    הניתוח הפעם מרגיש כאילו הוא מונחה מסקנה, כלומר כל הטיעונים הסובייקטיבים (תחרות, סטיב גובס וכו) והצגת המספרים באו במטרה לשרת את המסקנה הסופית שכבר נחרצה בראש. לדוגמא- כתבת שההכנסות גדלו "רק" ב17 אחוז. בפועל הם אמנם גדלו "רק" ב18 אחוז, אבל בחלוקה לפי מוצרים- הכנסות אייפד גדלו ב 22 אחוז ואייפון גדלו ב 28 אחוז. רק מאקים ואייפודים ירדו במכירות, כפי שצפו בחברה עקב שינוי התנהגות בעולם המחשבים וקניבליזציה. דמודאראן כבר כשל בתחזית של סוף 2011 כצפה גידול של 8אחוז ב10 השנים הבאות. טעה לגבי 2012 וטועה לגבי 2013 וימשיך לטעות כנראה בהמשך. דמודאראן ודומיו חושבים שפסימיות יתר היא סקסית. מבזק חדשות - היא לא. אפל תחזיק בקופתה בקרוב כ 200מליארד דולר, יותר מGDP של 75 אחוז ממדינות העולם, וזה MOAT שלא הייתי מזלזל בו. אפל חדשנית ופתחה רק השנה מרכז פיתוח בחיפה והרצליה, SIRI היא כשלון? מדובר בתכונה קטנה מקנה למוצר ערך מוסף. מוזר שאנליסטים לא נרתעים מחברות כמו סמסונג שרק מעתיקה ולא מחדשת כלום, או אמזון שנסחרת במכפיל שלעולם לא יצדיק את עצמו. נוקיה ובלקברי שמנסות להנשים את עצמן אחרי שהרכבת דרסה אותם.
    סגור
  • 4.
    אחלה כתבה
    אסף.ק 01/02/2013 12:46
    הגב לתגובה זו
    1 4
    יופי של כתבה , אני דווקא הייתי הולך בכיוון של נוקיה שנראה כי בעיצומו של מהלך קאמבק אדיר והשקעה בה יכולה להשתלם לאלה שלא מתרגשים מתנודתיות בטווח הקצר.
    סגור
  • 3.
    המשפט הכי חכם שכתוב כאן
    סוחר 01/02/2013 12:29
    הגב לתגובה זו
    0 3
    זה שלא הוא ולא אף אחד אחר יכול לתמחר את אפל זה נכון לרוב המניות לטבע לגוגל וכו לכן עם כל הכבוד לפונדמנטלי סוחרים לפי הטכני ולא הטכני של גורביץ אלא טכני אמיתי שלא לומדים בקורסים עם ערכים ספציפיים למתנדים פשוטים אבל כאלו שנותנים את האיתותים הטובים ביותר (הערכים) ויש כאלה, עם אסטרטגיות קניה מדורגות ועוד יש כמה ספרים טובים מאוד אפילו בעברית  
    סגור
  • תוכל להמליץ על שם של ספר בעיברית ? (ל"ת)
    תמיר 02/02/2013 10:48
    הגב לתגובה זו
    1 0
    סגור
  • 2.
    לכותב היקר
    אורי 01/02/2013 11:17
    הגב לתגובה זו
    4 2
    אני בימים האורנים קניתי עוד מניותלדעתי עכשיו האופנה לרדת על אפל מאמין שהיא תחזור לשער700 דולר בהקדם
    סגור
  • 1.
    אפליסט
    איתי 01/02/2013 10:49
    הגב לתגובה זו
    6 1
    לאפל יש 140$ למניה בקופה. עוד 3 שנים כאלה של הגדלת 40$נלמניה ויהיו לה בין 250-300$ למניה בקופה. זה אומר שמכפיל הרווח האמיתי שלה הוא נמוך מאד.
    סגור