חלל תקשורת אג"ח - צבר הזמנות גבוה כתחליף לדירוג

מיכה צ'רניאק, מנכ"ל להבה ניהול תיקי השקעות, מתייחס לחשיבות הבדיקה בעת ההחלטה להשקיע. חלל תקשורת כדוגמא
חלק מהמשקיעים באגרות החוב מחפשים לעצמם עבודה קלה, הם מעדיפים להסתמך על חברות הדירוג, המלצות יועצים בבנקים, חברים ו/או כתבות באמצעי התקשורת דוגמת זו שאתם קוראים כרגע, בעת שהם באים להשקיע באג"ח. זה נוח, קל, חוסך זמן, מאמץ והשקעה לעומת האלטרנטיבה של בדיקה עצמאית של החברות בהן אתם מתכוונים להשקיע. כמובן שאין שום מניעה או פסול בהסתמכות על "מקורות חיצוניים". אבל לדעתי אין תחליף לבחינה ובדיקה אישית ועצמאית של ההשקעות אותן אתם מתכוונים לבצע.

כפי שאני איני מכיר אדם שרכש דירה ו/או רכב בלי לבדוק את הנכס לפחות פעם אחת - כך הייתי מצפה שגם נכס הקרוי תיק השקעות יבחן לפחות פעם אחת על ידי המשקיעים בו, בפועל אין זה המצב. אנשים מעדיפים להסתמך על חברות דירוג כאשר מתעניינים לקבוע סיכון של השקעה באג"ח, רבים מהם כלל אינם מנסים לפעול לפיזור התיק על מנת לצמצם את סיכון התיק. בדרך זו משקיעים רבים מוצאים עצמם חשופים באחוזים משמעותיים מתיק ההשקעות שלהם לני"ע בודד אשר פעם בעבר גם דורג גבוה על ידי חברת הדירוג.

דוגמאות לא חסר כאן - אפריקה -4.09% אפריקה 16.4 -4.09% אפריקה בסיס:17.1 פתיחה:16.7 גבוה:17.3 נמוך:16.2 תמורה:225,639 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: , {אידיבי אחזקות}, דיסקונט השקעות +1.56% דיסקונט השק 1,039 +1.56% דיסקונט השקעות בסיס:1,023 פתיחה:1,023 גבוה:1,043 נמוך:1,022 תמורה:1,702,090 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: , אלביט הדמיה +0.29% אלביט הדמיה 938.9 +0.29% אלביט הדמיה בסיס:936.2 פתיחה:930 גבוה:939 נמוך:930 תמורה:63,491 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: ואג"ח של חברות רבות נוספות דורגו בעבר בדירוג A ומעלה. כיום, כולנו יודעים מהו הדירוג הנוכחי של אותן סדרות . איני מנסה לפסול עבודתן של חברות הדירוג, ההיפך, לדעתי יש להן חשיבות עצומה ותרומה לא מבוטלת לשוק האג"ח הקונצרני. אני מנסה להעביר נקודה חשובה - דעה ו/או חוות דעת של צד ג" אינה תחליף לבחינה עצמית של תיק ההשקעות, היא אמורה להוות תוספת לבדיקה האישית.

לא פעם ניתן לקרוא הורדת דירוג ו/או העלאת דירוג לאג"ח לאחר תקופה ארוכה בו מחירה בשוק כבר גלם את ההתפתחויות המוזכרות בדו"ח הדירוג. לכן על מנת לא לפעול בדיעבד ובאיחור רב, כפי שקורה לרבים מאלו המסתמכים בלעדית על דירוגי האג"ח המתפרסמים, מומלץ לעקוב מידי פעם, אחרי הדוחות הכספיים וההודעות השוטפות של החברות המתפרסמות באתר מאי"ה של הבורסה. בצורה זאת אולי "תופתעו" פחות כשיצא דו"ח דירוג.

על מנת להמחיש את מה שאני מנסה להעביר, אבחן השבוע אג"ח שאינה מדורגת כלל על ידי חברת דירוג - זהו מצב שפוסל (לא בצדק לדעתי) את "הלגיטימיות" של ההשקעה באג"ח אלו בעיני משקיעים רבים.

חלל תקשורת +0.33% חלל תקשורת 1,517 +0.33% חלל תקשורת בסיס:1,512 פתיחה:1,512 גבוה:1,524 נמוך:1,501 תמורה:124,096 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:
החברה עוסקת במתן שרותי תקשורת לוויינית על ידי שיווק והשכרת מקטעי חלל של לווייני תקשורת. החברה בונה (באמצעות צד ג") לוויין תקשורת, משגרת אותו לחלל (שוב באמצעות צד ג") לנקודה אשר נקבעה מראש. מנקודה זו מקיפים הלוויינים את כדור הארץ בקצב הסיבוב העצמי של כדור הארץ, ולפיכך, יחסית לצופה מכדור הארץ, הם קבועים בנקודה בחלל.

לוויין תקשורת מהווה תשתית תקשורת רחבת סרט עד לבתי הצרכנים ומשמש למתן שירותים מגוונים, ביניהם הפצת שידורי טלוויזיה רב ערוצים מתחנת שידור קרקעית לבתי המשתמשים (DBS), אינטרנט ומולטימדיה, הפצת שידורי טלוויזיה ורדיו למרכזי הפצה של חברות כבלים, רשתות תקשורת, טלפוניה וכד".

נכון ליום כתיבת הטור לחלל שלושה לוויינים אשר שוגרו לחלל - עמוס 2 בעל קיבולת של 792 מגהרץ המורכבת מ-22 מקטעי חלל, הלוויין צפוי לפעול עד לשנת 2016. עמוס 3 בעל קיבולת 864 מגהרץ המורכבת מ-24 מקטעי חלל, הלוויין צפוי לפעול עד 2025. עמוס 5 הלווין הגדול ביותר של החברה בעל 68 מקטעים צפוי לפעול עד 2028. לוויינים עמוס 2 ו-3 מכסים שלושה אזורים גיאוגרפיים - מזרח התיכון, מרכז-מזרח אירופה, החוף המזרחי של ארה"ב. עמוס 5 מכסה את אפריקה.

חברת חלל תקשורת כמו כל חברה שעיסוקה החכרת מקטעי חלל, מתאפיינת בהסכמים ארוכי טווח עם חברות תקשורת, חברות טלפוניה, כבלים ומדינות. צבר ההזמנות ממנו נהנית החברה הינו משמעותי, נכון לסוף הרבעון השני של 2012 עומדות ההזמנות לעמוס 2 - 116 מיליון דולר, עמוס 3 - 166 מיליון דולר, עמוס 5 - 178 מיליון דולר. סה"כ צבר הזמנות 460 מיליון דולר. צבר זה "מבטיח" לחברה הכנסות לשנים הקרובות של כ-90 מיליון דולר בשנה. יש לשים לב כי התפוסה בלוויינים עמוס 2 ועמוס 3 עומדת על כ-80% ואילו בעמוס 5 רק כ-40% בעיקר בגלל שמדובר בלוויין אשר החל לפעול רק השנה.

השקעה בבניית לוויין הינה משמעותית הדורשת גדול ומחייבת רמת מינוף גבוהה. לחלל תקשורת הון עצמי של כ-135 מיליון דולר המממן בהיקף כולל של כ-600 מיליון דולר. כלומר הון לסך מאזן של 22.5%. כפי שהזכרתי סוג הפעילות של חלל מאופיין במינוף גבוה, לחלל הלוואות לזמן קצר בהיקף כספי של 48 מיליון דולר והלוואות לטווח ארוך של כ-316 מיליון דולר - סה"כ הלוואות 364 מיליון דולר.

בצד הנכסים לחברה מזומנים בהיקף משמעותי של כ-92 מיליון דולר שאמורים להספיק לכל התשלומים לבעלי החוב עד יולי 2014. חשוב להדגיש כי לחברה אין חוב בנקאי - זו נקודה חיובית, במיוחד לאור התנהלות הבנקים לאחרונה.
בשנת 2011 ובמחצית הראשונה של 2012 לחברה קצב הכנסות שנתי של כ-80 מיליון דולר. כפי שהזכרתי, לחברה צבר הזמנות "המבטיח" קצב הכנסות של כ-90 מיליון דולר בשנים הקרובות כלומר צפוי שיפור בקצב ההכנסות. החברה יכולה לייצר של כ 10-12 מיליון דולר בשנה תחת צבר ההזמנות הקיים. הפחת השנתי עומד על כ-35 מיליון דולר בשנה, המשתמע מכך שהחברה מייצרת מזומנים לפני , והפחתות בקצב של כ-40 מיליון דולר בשנה. זה ביחד עם יתרות המזומנים הגבוהות אמור לשמש (בתרחישים סבירים) לצורך מימון תשלומי החוב (קרן + ) של חלל תקשורת.
סדרות האג"ח
סדרות האג"ח


סדרות ב" ו-ג" הן . פרמיית ההמרה כיום עומדת על כ-65% לסדרה ב" ו-75% לסדרה ג". לטובת זו האחרונה שעבוד דרגה שנייה על זכויות הנובעות מלוויין עמוס 3 (כמו גם לסדרות נוספות אחרות). לסדרה ב" שעבוד מדרגה רביעית על זכויות מלוויין עמוס 2. כלומר מדובר בביטחונות יחסית חלשים. אג"ח ב אמורה להיפרע בשלושה תשלומים בחודש אוקטובר בשנים 2013-2015 . אג"ח ג אמורה להיפרע ב-4 תשלומים שווים בחודש דצמבר בשנים 2012-2015.

לטובת אג"ח ה" שעבוד דומה לזה של ג", כלומר שעבוד דרגה שנייה על זכויות מלוויין עמוס 3. האג"ח אמורה להיפרע בחמישה תשלומים שווים בחודש דצמבר בשנים 2012-2016. לטובת אג"ח י" שעבוד דרגה ראשונה על הלוויין עמוס 4 (נמצא בתהליכי בנייה) וכל הזכויות הנלוות לכך. האג"ח אמורה להיפרע בשני תשלומים שווים בחודש דצמבר בשנים 2014-2015.לסדרת י"א אין שום שעבוד. זו הסיבה שהיא חריגה ביחס לסדרות אחרות. היא אמורה להיפרע בשני תשלומים שווים בחודש יוני בשנים 2014-2015.

לסיכום, חברת חלל תקשורת דוגמא מצוינת לחברה ממונפת בעלת היקף חוב משמעותי, "הגרוע מכל" לסדרות האג"ח של החברה אין דירוג. למרות זאת מהמחירים והתשואות בהן נסחרות הסדרות השונות ניתן ללמוד כי שוק ההון והגופים המוסדיים "מתעלמים". יש לציין כי זהו מקרה חריג, מהיעדר הדירוג ומעניקים לחוב החברה "דירוג משל עצמם". שוק ההון, עושה רושם, מתייחס יותר לנזילות של החברה ותזרים המזומנים הצפוי מפעילותה, ביחד עם השעבודים החלקיים שניתנו לטובת רוב סדרות האג"ח.

הייתי מרחיק לכת ואומר כי לאור התשואות בהן נסחרות רוב סדרות האג"ח קרי סביב 4.2%-4.4% צמוד מדד ברוטו למח"מ של כשנתיים, הדירוג (של שוק ההון) המשתקף מתשואות אלו הינו A - A מינוס.

כפי שניתן לראות מהטבלה הנ"ל אג"ח יא הינה יוצאת דופן ביחס לשאר הסדרות של חלל. היא אומנם היחידה ללא כל בטוחה, אבל גם התשואה הנובעת מהמחיר בה היא נסחרת הינה חריגה מאוד - כ-12% שקלי. המשתמע מתמחור זה, שהפעילים בשוק מתמחרים את הבטוחות החלקיות שיש לטובת הסדרות השונות בשווי של כ-6% בשנה - פער התשואות בה נסחרת אג"ח חלל יא ביחס לשאר הסדרות. מבחינתי זהו תמחור חסר פרופורציות. זו הסיבה שאני מוצא את אג"ח חלל י"א כמעניינת ביותר מבין כל סדרות חברת חלל תקשורת. תשואת האג"ח מקבילה לתשואת אג"ח המדורגות בדירוג סביב BBB - BBB מינוס. הפיצוי ביחס לסיכון של האג"ח נראה לי אטרקטיבי -במיוחד למשקיעים הפועלים ברמת סיכון בינונית - גבוהה.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל
תגובות לכתבה(16):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 13.
    הייתי מרחיק לכת ואומר שלא עשית שיעורי בית . מיכה לא..
    אל מיכה - למכותבבלבד 03/11/2012 20:17
    הגב לתגובה זו
    0 3
    ממש לא מתאים לך. מדוע אתה מצטט ברושורים של חברה וקטעי יחצ"נות בלא כל ביקורת או מחקר מעמיק. אתה מטעה ושוגה במונחים ובתיאורים מעולם הלוויינים. סקר תחומים שאתה בקיא בהם. הכתבה ממש מוטה ומסלפת את מצב החברה. אגב שכחת להזכיר את הלוויין התקוע שלהם. זה שנשרפו לו מנועים. זה שאי אפשר לעשות איתו כלום.
    סגור
  • 12.
    שאלה למיכה-מה דעתך על אידיבי אחז אגח ג היא ל1.6 שנים הש
    ההיגיון 02/11/2012 16:40
    הגב לתגובה זו
    0 1
    השער שלה עומד על 44 ניראה מאוד מפתה מה הסיכוי ליפגוש 100 אחוז מהכסף בתודה מראש
    סגור
  • אידיבי אגח ג
    garbi 20/11/2012 21:52
    הגב לתגובה זו
    0 0
    לא כדי לקחת סיכון בחצי השנה איתה ירדה של 55 אחוז עד היום
    סגור
  • 11.
    האם תוכל לעדכן באיזה שלב נמצא הסדר אולימפיה? (ל"ת)
    אולימפיה-המלצת מיכה 02/11/2012 10:41
    הגב לתגובה זו
    1 0
    סגור
  • 10.
    מיכה
    משקיע 02/11/2012 09:58
    הגב לתגובה זו
    4 0
    מיכה , אנחנו רוצים שתחזור להגיב לשאלות כמו בעבר , גם אם יש מגבלות אפשר כנראה לעקוף אותן ללא מתן המלצות ספציפיות, מאז שהפסקת להגיב זה מאוד חסר יש המון שרלות לקוראים ואין מענה
    סגור
  • 9.
    הקדמה
    אבנר 01/11/2012 22:07
    הגב לתגובה זו
    1 0
    לדעתי ההקדמה לכתבה חשובה יותר מהכתבה סוף סוף ירד לך האסימון . תודה מיכה
    סגור
  • 8.
    ביטוח,סיכונים בלווינים- למגיבים 4,6
    מיכה צ'רניאק 01/11/2012 21:01
    הגב לתגובה זו
    4 2
    השאלה לגבי מה קורה כאשר מתרחש "אירוע" לא צפוי בלוויין הינה שאלה כללית ורלוונטית לכן אתייחס אליה בקיצור.שימו לב שמדובר בטור קצר ( עד 1000 מילים לטור) ולכן הכול נכתב בקיצור רב וגם כך אני תמיד חורג ממה שהוקצב לי. חברת חלל (כמו כול חברה אחרת בתחום) מבטחת את עצמה מפני תקלות או אסונות בלוויין. לכן אומנם זה נדיר מאוד שלוויין "ייפול" כך סתם אבל יתכנו תקלות שעשויות לקצר את חיי הלוויין לכן החברה מבטחת את עצמה מפני שורה של אירועים אפשריים. הביטוח כולל רק השבה של שווי הלוויין ולא החזר רווחים. זהו בדיוק ההבדל בין אג"ח למניה. לבעלי באג"ח כלל לא אכפת שלוויין ניזוק ואילו מחזיקי המניות יפגעו מכך. אני אגזים ואומר שבעלי האג"ח אפילו "יעדיפו" שיקרה אירוע ביטוחי לכול הלוויינים כי כך כול ההון העצמי יהפוך למזומן !!!. לגבי התקלה בלוויין עמוס 5 – זו קיצרה בשנה את חיי הלוויין הצפויים מ 2028 ל 2027 . כשאג"ח חלל יא נפרע סופית עד 2015 זה לא ממש משנה למחזיקי האג"ח. ניתן לקרוא בכול תשקיף לגבי הסיכונים. ראו בקישור המצורף סעיף 7.32 - גורמי סיכון: http://maya.tase.co.il/bursa/report.asp?report_cd=531297
    סגור
  • 7.
    הזהרו מפניו
    נפגע שלו 01/11/2012 20:21
    הגב לתגובה זו
    2 3
    חלל תקשורת קשורה בענף עם סיכון רב לא מזמן דווח שספק נמצא תקול אם אינני טועה בעמוס 5 מאז לא שמענו האם הצליחו להתגבר על התקלה השבתה משמעותה צמצום יתרות משמעותי !!!! שלא תפלו כמו בקמן!!!
    סגור
  • 6.
    מיכה, האם לחברת חלל ביטוח מפני תקלות חמורות
    ראש יהודי 01/11/2012 19:18
    הגב לתגובה זו
    1 1
    תקלות חמורות בלוין , בין אם מכאניות ובין אם בגלל פגיעת מטואוריט, עשויות להרוס לגמרי נכס עיקרי של החברה וכמובן את כל תזרים המזומנים הצפוי ממנו בשנים הקרובות. האם יש לחברה ביטוח למקרים כאלו המכסה את הנזק המקסימאלי הצפוי?
    סגור
  • יש לדעתי ביטוח חלקי
    אילן האדום 01/11/2012 21:19
    הגב לתגובה זו
    2 1
    הביטוח מכסה את עלות הלוויין אבל לא את אובדן ההכנסות העתידיות.
    סגור
  • 5.
    האם אתה יודע מתי תגמר ההתעללות של משפחת תשובה בקמן
    נפגע של משפחת תשובה 01/11/2012 17:06
    הגב לתגובה זו
    5 0
    מתי יהיה סוף לפרשייה העצובה ששמה קמן
    סגור
  • 4.
    קורא קבוע
    DINUREL 01/11/2012 16:00
    הגב לתגובה זו
    1 0
    למיכה אתה נותן סקירה מקיפה על יתרון אגח של החברה, אך חובה להוסיף את הסיכון הטכנולוגי, כפי שהחברה הודיעה בנוגע לתקלה בעמוס 5 מיום 28.05.012 לידיעה
    סגור
  • 3.
    מיכה-תודה.האם תוכל לסקור את מצבם של מחזיקי אג"ח סאני? (ל"ת)
    אורן 01/11/2012 13:15
    הגב לתגובה זו
    6 0
    סגור
  • 2.
    אג"ח להמרה
    קוראת קבועה 01/11/2012 12:17
    הגב לתגובה זו
    5 1
    מיכה שלום, האם תוכל להסביר באחד המאמרים הבאים מתי כדאי להמיר אג"ח להמרה למניות? למשל אפשר לקחת לדוגמא את קמהדע. תודה מראש, ותודה על כל הידע הרב שהעברת לקוראים במשך השנים.
    סגור
  • שימי לב כי הפרמייה להמרה בעוד חודש משתנה...
    נירו 01/11/2012 13:31
    הגב לתגובה זו
    5 0
    יש לך כמות אגחים שאת צריכה להמיר כדי לקבל מניה... ככל שהשווי של האגחים יקר יותר מהמנייה זו הפרמייה שאת משלמת עבור התוספת להמיר את האג"ח למניה... לדעתי ככלל ... לא כדאי להמיר את האג"ח למנייה כל עוד הפרמייה לא שלילית... ככה מצד אחד האג"ח עוקב אחרי שער המנייה ומצד אחד עדיין את מקבלת ריבית ...
    סגור
  • 1.
    מה קורה
    רוני 01/11/2012 11:49
    הגב לתגובה זו
    0 0
    מה קורה פטרו גרופ
    סגור