אסטרטגיה מס' 21: כתיבת אוכף / שוקת

זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון, מנתח ומפרט את אסטרטגיות המסחר בנגזרים המשמשים הן את הלקוחות המגדרים והן את אלה המתוחכמים
זיו פניני, צילום: Getty images Israel
האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. בגרפים המצורפים המדד נמצא ב-1000 נקודות, 5% סטיות התקן 20% והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף.

כיצד ליצור את הפוזיציה?
אוכף:
1. כתוב (=מכור בחסר) אופציית CALL ואופציית PUT במחיר מימוש X.
2. מכור בחסר את הנכס המוביל, קבל ריבית וכתוב שתי אופ PUT במחיר מימוש X.
3. קנה באשראי את הנכס המוביל וכתוב שתי אופ CALL במחיר מימוש X.
4. מכור FUTURE, וכתוב שתי אופ (לפרק זמן זהה) PUT במחיר מימוש X.
5. קנה FUTURE, וכתוב שתי אופ (לפרק זמן זהה) CALL במחיר מימוש X.

שוקת:
1. כתוב אופ PUT במחיר מימוש X, וכתוב אופ CALL במחיר מימוש Y,
2. כתוב אופ PUT במחיר מימוש Y, וכתוב אופ CALL במחיר מימוש X+ריבית.
(y>x).
3. מכור בחסר את הנכס המוביל ,קבל ריבית וכתוב אופ PUT במחיר מימוש X וPUT במחיר מימוש Y.
4. קנה באשראי את הנכס המוביל, כתוב אופ CALL במחיר מימוש X ואופ CALL במחיר מימוש Y.
5. מכור FUTURE, כתוב אופ PUT (לפרק זמן זהה) במחיר מימוש X ואופ PUT במחיר מימוש Y.
6. קנה FUTURE, כתוב אופ CALL (לפרק זמן זהה) במחיר מימוש X ואופ CALL במחיר מימוש Y.
הערה :
ניתן לרכוש / לכתוב אופ 001C במקום את הנכס המוביל.
הערה :
ראה הרחבה באסטרטגיית מכירת סטיית תקן בדלתא אפס.

סוג משקיע:
משקיע הצופה נכס מוביל מדשדש והעומד להוריד את תנודתיותו, רוצה להרוויח את אפקט הזמן ואפקט הירידה בתנודתיות (ראה הרחבה בהמשך).

נגזרים:
: תלוי בסוג האוכף/ שוקת. ווגא: שלילית. טטה:חיובית. גאמא:שלילית.

אפיון פונקצית הרווחים וההפסדים:
הרווח הגדול ביותר הנו בנקודת מחיר המימוש הכתוב (במקרה של אוכף), או בין שתי מחירי המימוש הכתובים (במקרה של שוקת).

ההפסד המקסימאלי הנו תיאורטית אין - סופי, והוא עלול להתממש ב"בריחת" הנכס המוביל הרחק ממחירי המימוש הכתובים.

נקודות האיזון הנם מחירי המימוש הכתובים בתוספת/הפחתת הפרמיה המשותפת של האופציות (+ הריבית על זו) ביום בניית האסטרטגיה.

דיון:
אסטרטגיית השוקת והאוכף דומות הן בדעתו של המשקיע לגבי התנהגות הנכס המוביל בטווח הקצר, והן באפיון הנגזרים של האסטרטגיה ובהשפעתם על הרווחיות בטווח הקצר.

במידה ובחר המשקיע באוכף הרי שהרווח הפוטנציאלי יהיה גדול יותר מאשר בשוקת, אך המרווח בין נקודות האיזון יהיה קטן יותר (ועל כן מסוכן יותר) מאשר אסטרטגיית השוקת, ולהפך , גם פונקצית הרווחיות שונה מעט.

גרף מס' 1
גרף מס' 1


במידה והמשקיע רוצה ליהנות מדשדוש הנכס המוביל בטווח הקצר בצורה החזקה ביותר יכתוב את האוכף באזור הכסף (מחיר המימוש קרוב למחיר הנכס המוביל),
ויקבל דלתא אפס (השפעת אופ ה-PUT שווה להשפעת אופ ה- CAL בתזוזת נקודה במחיר הנכס המוביל) אך יהיה חשוף לאפקט הגאמא (ראה בהמשך).

אם יכתוב את האוכף בתוך הכסף (במונחי אופ CALL) הרי שהשפעת אופ ה-CALL תהיה חזקה יותר מאופ ה-PUT, האוכף כולו יהיה בדלתא שלילית (המשקיע יחכה לדשדוש הנכס כלפי מטה) והשפעת האסטרטגיה תהיה מושפעת בעיקר מה SHORT CALL (ראה אסטרטגיה S CALL), ולהפך במקרה שיכתוב את האוכף מחוץ לכסף, הדלתא תהיה חיובית (המשקיע יחכה לדשדוש הנכס תוך כדי עליה במחירו), השפעת אופ ה-PUT תהיה חזקה יותר והאסטרטגיה תהיה מושפעת יותר מה SHORT PUT, ראה.

גרף מס' 2
גרף מס' 2


במידה וישתמש המשקיע באסטרטגית השוקת עליו לשים לב לעובדה כי ככול שיכתוב את האופציות רחוק מהכסף הרי נקודות האיזון יהיו רחוקות יותר ממחירו הנוכחי של הנכס, הסיכון יהיה קטן יותר אך במקביל גם פוטנציאל הרווחיות יהיה קטן יותר, ולהפך (ראה גרף מס 3) ככול שיתקרב אל הכסף כך עוצמתה של השוקת תגדל עד שיגיע למקרה פרטי של השוקת האגרסיבית ביותר - האוכף.

גרף מס' 3
גרף מס' 3


למרות שאין לכך שינוי בתוחלת הרווח ישאף המשקיע לשנות בצורה דינמית את מחיר המימוש הכתוב לפי תנועת השוק או שינוי בסטייה או שינוי בעקום הסטיות (סקיו) וזאת כדי להוריד את סטיית התקן של ניהול תיק הנגזרים - ראה הרחבה באסטרטגיית מכירת סטיית תקן או ביצוע אסטרטגיית W.

המשקיע יכול לכוון את כתיבת השוקת לנקודות בהם הוא מאמין שיש תמיכה או התנגדות למחיר נכס הבסיס וכן לנקודות בהם הוא מוכן להיכנס ולקנות את השוק או לצאת ולמכור אותו מול תיק מניות שברשותו (מעין כתיבה מכוסה)

הדלתא נותנת שני פרמטרים חשובים מאוד למשקיע:
1. היכן ממוקם האוכף יחסית למחיר הספוט (המחיר העכשווי) של נכס הבסיס,
ומאפיין את רווחיות האוכף בטווח הקצר כפונקציה של תזוזה בנכס המוביל.
אוכף שדלתא אופ CALL הנה 70 ודלתא אופ PUT הנה 30 על כל נקוד שנכס המוביל יעלה תפסיד 40 שקל (בהנחת IV, וימי טטה קבועים) שהם 70-30=40.

2. בכמה חשוף המשקיע במונחי נכס הבסיס ב-LONG או SHORT בתנודה בטווח הקצר, בדוגמא בסעיף הקודם המשקיע חשוף לשורט של 40% מהתנודה במחיר הנכס המוביל לכול יחידת מדד. בפרמטר זה ישתמש המשקיע כשירצה לשנות או לשמור על יחס מסוים בין הדלתות של האופציות - ראה הרחבה במכירת סטיית תקן.

חיסרון הגאמא:
המשקע שכותב אוכף/שוקת "יסבול" מ"אפקט הגאמא" אשר יגדיל את החשיפה נגד הנכס המוביל ככל שיעלה נכס הבסיס וכך יגדיל את החשיפה של המשקיעים להפסד בשוק העתידי (עליה בדלתא אופ CALL וירידה בדלתא אופ ה-PUT ), כלומר הפיכת האוכף לאוכף בתוך הכסף בעל כורחו של המשקיע, ואילו יגדיל את החשיפה בעד הנכס המוביל ככול שירד נכס הבסיס (עליה בדלתא אופ ה-PUT וירידה בדלתא אופ ה-CALL), ובכך יהפוך את האוכף לאוכף מחוץ לכסף בעל כורחו של המשקיע.
(גרף 4 מראה את השינוי בדלתא של האוכף ואת הגאמא של האוכף כפונקציה של הזמן והמדד).
משקיע שיכתוב סטריפ (ראה בהמשך) יסבול בצורה חזקה יותר אם מחיר
הנכס המוביל ינוע בטווח הקצר אל האופציה הכתובה בסטריפ.

גרף מס' 4
גרף מס' 4


אפקט הווגא:
כבר מהסעיף הקודם ניתן להבין כי המשקיע יסבול ככל שתגדל תנודתיותו של הנכס המוביל, ואילו ירוויח ככול שיתקטן התנודתיות שכן הפרמיה המשותפת (CALL+PUT) תקטן ככול שיגלמו האופציות תנודתיות נצפית/ גלומה קטנה יותר.

גרף 5 מראה את השוני בתמחור האוכף בעוד יום, 5 ימים ו-10 ימים בסטיית תקן עולה (25%) ובסטייה יורדת (20%).

גרף מס' 5
גרף מס' 5


בגרף 6 ניתן לראות תגובת אוכף לאחר מעבר של יום אחד כשסטיית התקן בפרמיה המשותפת עולה או יורדת.

גרף מס' 6
גרף מס' 6


אפקט הטטה:
היות והמשקיע כתב אופציות עתידית וקיבל פרמיה, הרי שהזמן פועל לטובתו, גרף 1 מראה את פונקצית הרווחיות של אוכף על פני הזמן בסטייה קבועה.

הערות:
1. ראה דיון מעמיק בפרמטרים טטה, ווגא, וריבית באסטרטגיותSHORT CALL/ PUT, וכן באסטרטגיית מכירת סטיית תקן בדלתא אפס.

2. יש הכותבים מספר לא זהה של אופ' C ו- P כדי להחשף פחות/יותר לאחד הצדדים אך זו היא למעשה אסטרטגית אוכף + אסטרטגית SHORT CALL או SHORT PUT (=STRIP )ראה הרחבה.

אפשרויות ארבטרז':
RS-CX-PY=-PX-CY
-F- 2PX-=-PX-CX
-S+ RS-2PX=-PX-CX
F+RS-2CX=-PX-CX
S-2CX=-PX-CX
כאשר:CX =CALL במחיר מימוש X, PY= PUT במחיר מימוש Y.
F=FUTURE, S= , RS= ריבית, 1C= 001 CALL.

בצוע סטריפ:

יצירת הפוזיציה:
יצירת הפוזיציה דומה מאוד ליצירת פוזיציית השוקת/האוכף כאשר יש כתיבה
עודפת של אופציות CALL או PUT לדוגמא:
מכירה/כתיבה 10 אופ CALL ו-15 אופ PUT במחיר מימוש X.
או כתיבה/מכירה 10 אופ PUT ו-15 אופ CALL במחיר מימוש X.

סטריפ זה הנו אוכף, כאשר למשקיע יש דעה עודפת על כיוונו של השוק פרט לכך שהוא צופה דשדוש וירידה בתנודתיות ובעצבנות של מחיר הנכס המוביל בטווח הקצר. במקרה זה הדלתא של האסטרטגיה תהיה שלילית במקרה של אוכף באזור הכסף שבו נכתבו יותר אופ CALL מאשר אופ PUT או חיובית במקרה ההפוך.

סיבה שניה שמשקיע יבצע סטריפ באסטרטגיה האוכף הנה הרצון לשמור על דלתא אפס (חוסר החשיפה של המשקיע אל כיוון הנכס אלה רק לירידה בתנודתיותו - ראה הרחבה באסטרטגיית מכירת סטיית תקן בדלתא אפס) כאשר האוכף נקנה מחוץ או בתוך הכסף, במקרה זה הדלתא של אופ ה-CALL שונה מזו של ה-PUT ולכן יש צורך לכתוב סטריפ כדי לאפס את הדלתה של תיק המשקיע.

למעשה עם התחיל המשקיע באסטרטגיית האוכף באזור הכסף כאשר הדלתא של אופ ה-CALL והדלתא של אופ ה-PUT היו דומות ומחיר הנכס החל לזוז לאחד הכיוונים (עלה או ירד) שינוי היחס בין האופציות והפיכת האוכף לסטריפ יאפשרו למשקיע להמשיך ולשמור על דלתא אפס של האסטרטגיה למרות שאיפוס הדלתא ע"י הסטריפ תפגע במשקיע בגלל אלמנט הגאמא הפועל נגד המשקיע.

סיבה שלישית הנה אחזקת מניות גדולה בתיק ההשקעות - במקרה זה יעדיף המשקיע לכתוב יותר אופ CALL מאשר אופ PUT או להיפך תיק רווי ללא מניות - במקרה זה יעדיף יותר PUT כתובים מאשר אופ CALL.

למעשה מכול סיבה שבחר המשקיע לבצע את הסטריפ, יחשוף הסטריפ את המשקיע לאחד הצדדים במידה מואצת יותר מאשר לצד השני (אפקט הגאמא יפעל חזק יותר ויפגע במשקיע יותר לאחד הצדדים).
גרף 7 מראה את פונקצית הרווח של ה סטריפ החיובי ושלילי.

גרף מס' 7
גרף מס' 7


לזירה של פניני במגזין מגדל
תגובות לכתבה(16):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 16.
    שוב בעיה..לא רואים תגובות... (ל"ת)
    סדרן 29/01/2013 14:19
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 15.
    זיו, תודה. הנאה גם מהשאלות והתשובות. (ל"ת)
    אלן 29/01/2013 10:18
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 14.
    תשובה נוספת ל 7
    ז. פ 29/01/2013 08:47
    הגב לתגובה זו
    1 1
    בהסתכלות שנייה הבנתי את הטענה...תוקן, תודה.
    סגור
  • 13.
    חידוד
    לפניני 29/01/2013 07:10
    הגב לתגובה זו
    0 1
    הכוונה של מס 7 שהמלל ומקרא הגרף אינם דומים. חוץ מזה אחלה פרויקט.
    סגור
  • 12.
    תשובה ל 7
    ז. פ 28/01/2013 21:15
    הגב לתגובה זו
    1 0
    קצת סדר - בגרפים בזמן השינוי הנו לעוד יומיים, עוד 15 ולרגע הפקיעה עצמו...גרפים הנגזרים עוד יום 5 ו 10 ימים - כן כן כמו במקרא... בגרף 5 אנו רואים את שווי האסטרטגיה עוד 1, 5, 10 ימים פעם כשסטיות התקן עלו משמעותית ופעם כשירדו... אגב כשעלו אכן האסטרטגיה בהפסד אפילו לאחר 10 ימים ממש כפי שטענת...
    סגור
  • 11.
    ל 5,6
    ז. פ 28/01/2013 21:09
    הגב לתגובה זו
    1 0
    5 - האמת שאם השוק יזוז פי 2, 3 או 4 בפרק זמן יותר משורש הזמן של הסטייה הגלומה לאותו פרק זמן זה כבר תנודה גדולה למדי שתגרור עליה בסטיית התקן הגלומה... כנראה שהשוק לא יירד לאפס ולא יכפיל עצמו עד לפקיעה אבל אי אפשר להתווכח אם הקביעה שלך...אגב לכן מחירי האופציות והדלתות מעוותות כלפי מעלה כשסטיות התקן מאוד גבוהות - נגיד 100 או יותר... 6 - תודה.
    סגור
  • 10.
    ל-4
    ז. פ 28/01/2013 21:06
    הגב לתגובה זו
    1 0
    די דומה לשאלה "מה יקרה אם השוק עולה כול הזמן ודווקא שנקנה סחורה הוא יירד..." - האמת שתבנית התנהגות סטיית התקן חוזרת אל עצמה מהר יותר מתבנית כיוון הנכס...סבלנות - האסטרטגיה הבאה...
    סגור
  • 9.
    ל 2
    ז.פ. 28/01/2013 21:01
    הגב לתגובה זו
    1 0
    כעיקרון הנך צודק שעדיף לכתוב כשהסטיות גבוהות יותר אך זה תלוי גם בתנודתיות בפועל... כתיבה קרובה לפקיעה בעייתי יותר מבחינת הגאמא אך מתגמלת יותר מבחינת הטטא... הבעיה שאין לך מספיק פרקי זמן לגידור במדגם מייצג... ניתן לבדיקה ע"י יחסי גאמא לטטא או גאמא לדלתא...
    סגור
  • 8.
    תשובה ל ,1,2,3
    ז.פ. 28/01/2013 20:57
    הגב לתגובה זו
    0 0
    1 - אסטרטגיית W תתפרסם בהמשך, ללא קשר באסטרטגיה זו קונה המשקיע שוקת מחוץ לכסף ומוכר שוקת ליד/על הכסף ומשנה את הפרופורציות בניהם...כאמור בהמשך... דלתא אפס הנה האסטרטגיה הבאה...סבלנות...נכון שגם היא סוג של אוכף/שוקת אך שם יש גידור דינמי אחד לפרק זמן קבוע...כאמור בהמשך... 3 -אם כותבים אוכפים בשוק משוכלל ללא גידור תאורטית אינסוף פעמים או מגדרים אותם כול יום -אין שינוי בתוחלת הרוח והפסד אך יש ירידה דרמטית בתנודתיות הרווח/הפסד של האסטרטגיה ולכן הגידור מייעל את האסטרטגיה...כאמור - בהמשך.
    סגור
  • 7.
    לא ברור לי
    אלן 28/01/2013 16:25
    הגב לתגובה זו
    0 0
    בהקדמה-...והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף. במאמר- גרף 5 מראה את השוני בתמחור האוכף 30 ,25, 20 יום לפקיעה במקראות- 1 ; 5 ; 10 לדוגמא בגרף 5 השמאלי, כל הגרף מתחת לקו האפס.
    סגור
  • 6.
    כל הכבוד-כל שבוע אני לומד מפרוייקט האסטרטגיות (ל"ת)
    נחומי 28/01/2013 14:45
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 5.
    הפסד אין סופי זה רק למעלה
    משה 28/01/2013 14:42
    הגב לתגובה זו
    0 0
    למטה אפשר להגיע רק לאפס
    סגור
  • 4.
    תנודתיות
    הסוחר 28/01/2013 14:01
    הגב לתגובה זו
    0 0
    בימים אלו כשהשוק כמעט ולא זז באמת מפתה מאוד לכתוב אוכפים אך מה יהיה אם נכתוב אותם ודווקא אז השוק יזוז.
    סגור
  • 3.
    שאלה חשובה מאוד.
    סוחר נגזרים 28/01/2013 13:28
    הגב לתגובה זו
    0 0
    למה אין שינוי בתוחלת האסטרטגיה אם מנהלים אותה דימנית, הרי בשביל זה מנהלים אותה לא?
    סגור
  • 2.
    תזמון האסטרטגיה
    האסטרטג 28/01/2013 13:21
    הגב לתגובה זו
    0 0
    האם זה זמן טוב לכתוב אוכפים כאשר סטיות התקן כל כך נמוכות? האם עדיף קרוב יותר לפקיעה? ירידה חדה עלולה לגרום להפסדים גדולים
    סגור
  • 1.
    מה הכוונה באסטרטגיית W?
    אמיר 28/01/2013 13:20
    הגב לתגובה זו
    0 0
    והאם לא זאת אסטרטגיית דלתא אפס? תודה
    סגור